Una Oportunidad en los Bonos

Una Oportunidad en los Bonos

Tomar decisiones de inversión en un escenario de incertidumbre económica e intentar dormir tranquilos no es para nada sencillo. Y si a eso le agregamos que se trata de inversiones para alocar en Argentina y en pesos por las restricciones para ahorrar en dólares, ¡cartón lleno!

Lo primero que tenemos que pensar es que con cepo cambiario se dificulta la acumulación de Reservas, y cuando partimos de un stock acotado deja de ser conveniente estar posicionado de bonos en dólares, ya que sólo por la deuda pública soberana, a partir de 2025 habrá que pagar US$ 9.500 millones de piso. No obstante, los bonos Dollar Linked como el TV22, son una buena alternativa para seguir la marcha del dólar mayorista.

La evolución de la Balanza Comercial de noviembre nos tiene que llamar la atención. Primero porque las exportaciones, eliminando los meses de cuarentena por obvias razones, tuvieron su peor performance desde febrero de 2017. Segundo, porque el tipo de cambio real multilateral está en valores similares a 2012 cuando las ventas al exterior pasaban casi exclusivamente por el campo (la industria genera déficit comercial). Y tercero, pero más importante: las compras de dólares pasan desapercibidas. Existieron, sí. Pero tanto la Base Monetaria como los Pasivos Monetarios crecieron por encima de las Reservas que sumó el BCRA.

Dentro de este contexto, la alternativa conservadora es comprar Dólar MEP pero no todos los agentes económicos están en condiciones de acceder. Los Cedears los descartamos (esto es aplicable a las acciones) por las elevadas tasas en renta fija y por las dudas en torno a cómo está mutando el Covid y la posibilidad de que vuelva a afectar a la economía mundial. El jueves pasado el VIX, el índice del miedo, tuvo dos saltos muy importantes (12% y 18%) y amenaza con seguir subiendo, lo que sería muy malo para los mercados porque este índice lo que mide es la volatilidad.

Ahora, si usted está autorizado para comprar Dólar MEP, no tiene que dudarlo porque no tiene lógica que cotice por debajo del Solidario. Algún desprevenido pensaría que está muy ofrecido pero la realidad es que siempre hay oferta de divisas a fin y a principios de cada año por los pagos de aguinaldo y vacaciones. Descontado este efecto, tenemos que mirar tres cuestiones: la inercia inflacionaria va a continuar; la inflación reprimida se va a incrementar y eliminando las cuestiones estacionales, la demanda de pesos es muy baja. Las expectativas de devaluación de cortísimo plazo disminuyeron por el comportamiento monetario, la apreciación del real y el aumento en los precios de los commodities; pero no ocurre lo mismo con las expectativas de devaluación de acá a seis meses vista.

¿Y si no tengo fondos ni para TV22 ni para Dólar MEP? El dólar futuro utilizado como cobertura de pagos por importaciones es una buena alternativa. Tomando el ejercicio a febrero como ejemplo, el precio de ejercicio ya tiene implícita una pérdida máxima de -8%, pero tenemos que sumar el rendimiento de la garantía. Si dejamos la lete S26F1, como el rendimiento directo es de 1%, la pérdida del contrato a futuro se reduce a -7%.

Ahora acá viene lo más interesante: noten que hablamos de dólar futuro para cubrirnos del pago de importaciones, y acá la práctica habitual es importar al dólar mayorista pero vender al dólar oficial y como el spread entre ambos es de 6,5%, cuando metemos esta pata comercial en el contrato financiero, la operación completa implica una pérdida máxima de -0,6 por ciento.

Ganarle al dólar. Nombramos “las elevadas tasas en Renta Fija”, y en este renglón los Bonos CER son la vedette del mercado pero me late que el Gobierno apelará a las recetas kirchneristas para que la inflación no supere 45% en 2021: limitar aumentos de tarifas y fijar precios máximos, o sea que a la inflación se la bajaría por Decreto. Ya lo estamos viendo, con la marcha atrás en el aumento a las prepagas, el programa de precios cuidados, triple play social y bajos aumentos para las tarifas de los servicios públicos.

Esto no resta atractivo a los bonos que ajustan por CER, pero si nos hace mirar a la parte corta de la curva. Ahí los T2X1, TC21 y TX21 son los mejores posicionados, ya que los tres cotizan por encima de la curva de rendimientos, tienen una duration inferior a los seis meses y ofrecen, en promedio, un rendimiento que va de 51% a 54% anual, según la inflación que proyectemos.

Creemos que la inflación no va ser tan alta como el mercado vaticina. De hecho, si miramos la evolución de las proyecciones, en los últimos años siempre se van ajustando hacia la baja con el correr de los meses. Pensando en esto, el core del portfolio deberían ser los bonos a tasa fija, especialmente los TO23 y TO26, que tienen un TIR superior a 60% anual y una duration de 2 años para el primero y de 2,5 años para el segundo.

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